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　　天氣越來(lái)越冷，房地產(chǎn)市場(chǎng)卻似乎越來(lái)越熱鬧。12月以來(lái)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售明顯回暖，30個(gè)大中城市的成交面積擺脫負(fù)增長(zhǎng)，增速一路回升到20%以上。難道房地產(chǎn)的冬天已經(jīng)提前結(jié)束了?事實(shí)并非如此，近期的回升一方面是因?yàn)槿ツ?2月之后基數(shù)降低，另一方面是因?yàn)?30新政和降息的短期刺激導(dǎo)致前期壓抑的需求集中釋放，并非房地產(chǎn)大趨勢(shì)的逆轉(zhuǎn)。未來(lái)幾年里，房地產(chǎn)身上依舊背負(fù)著三座沉重的大山，想要重回巔峰難上加難。

　　第一座大山是人口老齡化。中國(guó)的人口年齡結(jié)構(gòu)已經(jīng)迎來(lái)拐點(diǎn)，作為剛需主力的婚齡人口和作為改善性需求主力的勞動(dòng)力人口趨于下降，而可能需要以房養(yǎng)老的老齡人口趨于上升。過(guò)去幾年20-29歲的婚齡人口和15-64歲的勞動(dòng)力人口持續(xù)上升是剛需旺盛的主因，尤其是20-29歲的婚齡人口，這主要對(duì)應(yīng)的是1964-1970年和1985到1991年的兩輪人口生育高峰。但由于70年代之后計(jì)劃生育的影響，1970年和1991年之后出生人數(shù)大幅下降，未來(lái)剛需高峰難以再現(xiàn)。根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，20-29歲人口將從2013年的2.32億降至2020年的1.79億，到2025年進(jìn)一步降至1.51億。15-64歲人口將從2013年的10.06億降至2020年的9.87億，到2025年進(jìn)一步降至9.82億。

　　從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，勞動(dòng)力人口的拐點(diǎn)一般與房地產(chǎn)市場(chǎng)的供需拐點(diǎn)極為接近，美國(guó)勞動(dòng)力人口2007年見(jiàn)頂，房?jī)r(jià)2006年見(jiàn)頂。日本勞動(dòng)力人口1992年見(jiàn)頂，房?jī)r(jià)1990年見(jiàn)頂。當(dāng)然，由于房產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)化率、杠桿率等方面的差異，中國(guó)不會(huì)簡(jiǎn)單的重復(fù)美國(guó)和日本的故事，但人口決定房地產(chǎn)需求卻是永遠(yuǎn)適用的規(guī)律。

　　第二座大山是城鎮(zhèn)化速度的放緩。按照常住人口計(jì)算，中國(guó)目前的城鎮(zhèn)化率為53.7%，與美國(guó)日本當(dāng)時(shí)80%的城鎮(zhèn)化率相比確實(shí)還有很大提升空間。但從增量人口上看，中國(guó)的城鎮(zhèn)化速度已經(jīng)開(kāi)始放緩。主要原因是隨著農(nóng)村人口向城市的持續(xù)轉(zhuǎn)移，中國(guó)可能已經(jīng)渡過(guò)農(nóng)村勞動(dòng)力無(wú)限供給的劉易斯拐點(diǎn)，而且隨著城鎮(zhèn)生活成本的提高和農(nóng)村勞動(dòng)生產(chǎn)率的提升，未來(lái)農(nóng)村人口向城鎮(zhèn)轉(zhuǎn)移的速度將會(huì)趨勢(shì)性放緩。

　　2010年人口普查的數(shù)據(jù)顯示，目前農(nóng)村的老年和幼年人口比例遠(yuǎn)高于城鎮(zhèn)，全國(guó)有60%的老年和幼年人口在農(nóng)村，40%在城鎮(zhèn)，而勞動(dòng)力人口則相反，60%在城鎮(zhèn)，40%在農(nóng)村。2010年新增城鎮(zhèn)人口達(dá)到2466萬(wàn)的峰值，現(xiàn)在已降至1929萬(wàn)。即便未來(lái)國(guó)家政策引導(dǎo)加快城鎮(zhèn)化，2020年城鎮(zhèn)化率能達(dá)到60%，新增城鎮(zhèn)人口約1.4億人，平均每年也不過(guò)2000萬(wàn)，增量上與過(guò)去十多年2120萬(wàn)相比明顯下降。

　　除了新增城鎮(zhèn)人口之外，很多人寄望于存量城鎮(zhèn)人口改善型需求的釋放。但目前來(lái)看，中國(guó)的戶(hù)均住宅套數(shù)已達(dá)到1.03套，人均居住面積已經(jīng)達(dá)到33平米，和發(fā)達(dá)國(guó)家以及其他新興市場(chǎng)國(guó)家相比較已經(jīng)不低。未來(lái)改善型需求的增量也應(yīng)該是放緩的。

　　第三座大山是居高不下的房地產(chǎn)庫(kù)存。即便房地產(chǎn)銷(xiāo)售短期回暖，也很難帶動(dòng)房地產(chǎn)新開(kāi)工和投資反彈。2015年房地產(chǎn)企業(yè)仍面臨高庫(kù)存的壓力，擴(kuò)大投資的意愿不會(huì)像原來(lái)那樣遇火就著。

　　首先，過(guò)去降息刺激投資的條件是待售庫(kù)存較低，但現(xiàn)在待售庫(kù)存明顯過(guò)高。截至2014年10月，全國(guó)商品房待售面積為5.8億平米，按照近12月的月均銷(xiāo)售量，需5.5個(gè)月去化，而2012年7月降息帶動(dòng)投資反轉(zhuǎn)時(shí)這個(gè)數(shù)字僅為3.5個(gè)月。2014年10月十大城市商品存銷(xiāo)比為13.3，2012年7月僅為7.6。

　　其次，除了高企的待售庫(kù)存，目前巨大的在建面積存量也是阻礙房地產(chǎn)開(kāi)工的巨大障礙。截至2014年10月，在建房屋施工面積49.2億平米，按人均33平米計(jì)算可以滿(mǎn)足1.5億人的增量居住需求，這說(shuō)明過(guò)去幾年的投資實(shí)際上已經(jīng)透支了相當(dāng)一部分未來(lái)的居住需求。

　　第三，政府棚改思路也在發(fā)生變化。為了減輕房地產(chǎn)庫(kù)存壓力，政府?dāng)M采用回購(gòu)或回租成熟的存量商品房項(xiàng)目實(shí)施棚改。今年的增量棚戶(hù)區(qū)改造是投資的重要支撐，失去這個(gè)支撐，明年房地產(chǎn)投資將雪上加霜。

　　總而言之，短期的回暖并不意味著房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生趨勢(shì)性逆轉(zhuǎn)，反而可能意味著對(duì)未來(lái)需求的透支，激情過(guò)后，一切終將恢復(fù)平靜。

　　作者：朱振鑫 系民生證券研究院宏觀研究員  （編校/趙敏）